国泰海通：进入击球区，增持中国市场，布出先手棋

   

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　　来源：一观大势

　　核心观点：恐慌性抛售后，中国股市已跌至关键位置，进入击球区。12-2月是中国政策、流动性、基本面向上共振的窗口期。布出先手棋，增持中国市场。看好科技/券商/消费。

　　摘要

　　▶大势研判：市场风险已大幅释放，中国股市进入击球区。近期中国股市快速走弱，并出现单日恐慌式抛售，市场悲观情绪弥漫。原因在于，临近年末部分投资人保收益和降仓位动机较高，FED降息预期的降温、美股波动加剧与内部政策缺位交织助推了交易波动和信心走弱，加之权益产品备案放缓市场增量供给不足，客观上股市微观结构受到负面冲击。与当下谨慎共识不同的是，策略坚决看好中国市场前景，股指进入击球区：1）尽管上证回撤5%看似不大，但创业板指高点回调 12%、科创50指下跌近20%、恒生科技下跌22%，调整时间和空间已与历次牛市主线回调相当，恐慌抛售杀出交易风险释放。2）市场对年末经济工作会议讨论不多，考虑眼下走弱的增长现实和十五五开年经济增速的重要性，政策窗口期临近市场有望建立新预期。3）合并标志资本市场改革加快纵深，21日16只硬科技ETF迅速获批隐含监管层稳定市场的决心与行动部署。机会总在恐慌中出现，我们认为，中国股市将逐步企稳与展开跨年攻势，上升的空间还很大，眼下是增持的良机。

　　▶中国资本市场处于大发展的周期，股指向上还有很大空间。多数投资人仍持有的是熊市思维而非牛市思维，持有的是周期框架而非转型框架。需看到的是，过去造成股市估值折价的因素已消解（担忧中美冲突/经济能见度下降/资产负债收缩），2025年以来对外更自信/对内更稳定、尾部风险下降/人民币资产逐步企稳，意味着中国资本市场处于估值回升和大发展的周期，行情还有较大空间。在此基础上，传统领域经营预期的弱化和高收益/无风险金融资产的消解，中国“刚兑”思维历史性的打破，资产管理需求开始井喷，2026年增量入市的规模有望超出共识。进而，推动资本市场改革是题中必有之意，基础制度的改革和稳市机制的构建有助于提振社会对资本市场的可投资性认识与风险认识。投资上，传统领域尾部风险降低（经营性现金流改善、到期债务减少、营收和库存企稳）和新兴领域扩张（高技术行业扩张、制造业全球扩张）提供了改观线索，我们预计2026年全A非金融将首次出现双位数盈利增长至10.6%。

　　▶布出先手棋，备战跨年行情：看好科技、券商与消费。美股AI波动与Google创出新高更似AI结构切换而非走势终结，中国也将在12-2月迎来政策、流动性、基本面的共振期，市场调整后组合上逐步增加进攻性。看好：1）科技成长。AI模型进展加快，应用加快推进，国内算力基础设施短缺。推荐：港股互联网/传媒/计算机/算力，以及制造业出海：电力设备/机械设备。2）大金融：资本市场改革纵深有望重振风偏，银行中期分红提前，12月风格或攻守易势，推荐：券商/保险。3）消费：调整三年后，估值与持仓处于低位，宏观尾部风险降低与潜在增量政策，结构性机会将出现，推荐低股价、低库存、动销好转的消费股：食品/饮料/农林牧渔/酒店/免税等。 

　　▶主题推荐：1、AI应用：谷歌/阿里打破应用端沉寂，看好港股互联网/全球智算基建。2、：宇树/云深处新品发布提速，看好关键零部件与新材料。3、内需消费：看好体育赛事/冰雪旅游。4、新疆基建：看好新疆清洁能源/电力电网/风光储氢投资。

　　▶风险提示：海外经济衰退超预期，全球地缘政治的不确定性。

　　目录

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　　大势研判：市场风险已大幅释放，中国股市进入击球区

　　大势研判：市场风险已大幅释放，中国股市进入击球区。近期中国股市快速走弱，并出现单日恐慌式抛售，市场悲观情绪弥漫。原因在于，临近年末部分投资人保收益和降仓位动机较高，FED降息预期的降温、美股波动加剧与内部政策缺位交织助推了交易波动和信心走弱，加之权益产品备案放缓市场增量供给不足，客观上股市微观结构受到负面冲击。与当下谨慎共识不同的是，国泰海通策略坚决看好中国市场前景，股指进入击球区：1）尽管上证回撤5%看似不大，但创业板指高点回调12%、科创50指下跌近20%、恒生科技下跌 22%，调整时间和空间已与历次牛市主线回调相当，恐慌抛售杀出交易风险释放。2）市场对年末经济工作会议讨论不多，考虑眼下走弱的增长现实和十五五开年经济增速的重要性，政策窗口期临近市场有望建立新预期。3）中金公司合并标志资本市场改革加快纵深，21日16只硬科技ETF迅速获批隐含监管层稳定市场的决心与行动部署。机会总在恐慌中出现，我们认为，中国股市将逐步企稳与展开跨年攻势，上升的空间还很大，眼下是增持的良机。

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　　中国资本市场处于大发展的周期，股指向上还有很大空间

　　中国资本市场处于大发展的周期，股指向上还有很大空间。多数投资人仍持有的是熊市思维而非牛市思维，持有的是周期框架而非转型框架。需看到的是，过去造成股市估值折价的因素已消解（担忧中美冲突/经济能见度下降/资产负债收缩），2025年以来对外更自信/对内更稳定、尾部风险下降/人民币资产逐步企稳，意味着中国资本市场处于估值回升和大发展的周期，行情还有较大空间。在此基础上，传统领域经营预期的弱化和高收益/无风险金融资产的消解，中国“刚兑”思维历史性的打破，资产管理需求开始井喷，2026年增量入市的规模有望超出共识。进而，推动资本市场改革是题中必有之意，基础制度的改革和稳市机制的构建有助于提振社会对资本市场的可投资性认识与风险认识。投资上，传统领域尾部风险降低（经营性现金流改善、到期债务减少、营收和库存企稳）和新兴领域扩张（高技术行业扩张、制造业全球扩张）提供了改观线索，我们预计2026年全A非金融将首次出现双位数盈利增长至10.6%。

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　　布出先手棋，备战跨年行情：看好科技、券商与消费

　　布出先手棋，备战跨年行情：看好科技、券商与消费。美股AI波动与Google 创出新高更似AI结构切换而非走势终结，中国也将在12-2月迎来政策、流动性、基本面的共振期，市场调整后组合上逐步增加进攻性。看好：1）科技成长。AI模型进展加快，应用加快推进，国内算力基础设施短缺。推荐：港股互联网/传媒/计算机/算力，以及制造业出海：电力设备/机械设备。2）大金融：资本市场改革纵深有望重振风偏，银行中期分红提前，12月风格或攻守易势，推荐：券商/保险。3）消费：调整三年后，估值与持仓处于低位，宏观尾部风险降低与潜在增量政策，结构性机会将出现，推荐低股价、低库存、动销好转的消费股：食品/饮料/农林牧渔/酒店/免税等。

　　新兴科技是主线，聚焦景气的科技制造与AI应用。当前科技主线面临全球AI叙事分歧与拥挤度偏高的担忧，但从三季报结构看，景气改善的结构仍然以新经济好于老经济、海外增长好于国内为主要特征。科技作为大国博弈的前沿，仍将是当前推动本轮经济复苏的主要力量，也是后续边际催化更为密集的领域。相比美国，当前国内资本开支周期仍在起步阶段，后续增长空间仍然十分广阔。从景气边际变化来说，当前边际变化主要集中于科技制造的供需紧张，以及AI应用领域的加速迭代。一方面，全球AI基建投资持续带动电子半导体及电力设施景气度，存储器价格延续上涨态势。全球储能需求持续回升，动力电池销量在补贴退潮前抢装需求旺盛。另一方面，全球AI应用不断迭代，谷歌推出Gemini3，其动态MoE+递归架构能够在理解问题复杂度的基础上动态分配资源，规划与执行任务，同时通过深度融合谷歌生态，实现了Agent能力的跃升。国内方面，阿里启动开源模型千问App公测，全面对标ChatGPT，计划打通阿里生态，打造个人AI助手。港股方面，近期互联网科技龙头密集发布三季报，在业绩保持韧性的同时，AI领域的投入也在持续增长，且龙头企业多数在业绩会中指出AI赋能与商业化加速的现象。我们认为，港股科技龙头当前已进入击球区，后续美联储降息路径的重新明确将是加大布局的重要信号。

　　顺周期低估值且低拥挤，其中景气边际改善赛道股价弹性较大。顺周期板块在历经三年景气下行压力与股价调整后，当前处于寻底阶段，但结构上我们注意到已经开始出现边际改善的信号。从社零结构看，10月餐饮、非汽车商品增速环比改善。商品中，必选消费品多数环比改善，其中饮品改善明显，可选消费品中没有补贴的相关品种近几个月边际改善明显，如服装、化妆品、首饰与药品。从价格数据看，扣除波动较大的食品和能源后核心CPI、以及服务CPI改善幅度明显好于CPI整体，服务消费景气度较高。结合三季报线索看，尽管消费业绩整体仍承压，但存货的加快与控费力度的增强仍然支撑了报表的质量。从盈利改善视角，我们认为可以把握两种线索，其一，是符合情绪消费、平价消费等新消费的赛道不同程度上出现了基本面改善与成长性提升的信号，存在产品创新和渠道开拓的公司具备成长优势。如产品迭代创新的饮品、化妆品、调味品与个护等毛利率改善，休闲食品、旅游景区等效率提升的行业存货周转明显加快。其二，是随着经济复苏线索的扩散，商旅需求以及错峰出游需求也逐渐改善，部分经营杠杆较重的服务消费行业业绩出现边际改善，行业内出现提价信号，如航司客座率的改善，以及酒店RevPAR的改善。此外，从季节性效应来看，四季度往往是消费品传统旺季，一方面，社零单月规模占比显示，四季度社零在全年的占比明显偏高。我们认为，在政策持续落地与居民收入预期触底改善的背景下，消费龙头估值有望迎来修复机遇。综合来说，我们推荐关注大众品、零售、酒店、航司。

　　大金融：稳定与活跃市场的重要抓手，估值与股价处于低位水平。市场当前对于前期强势主线出现分歧，但无风险收益率下沉的环境中又难以系统性降低权益仓位去增持其他低收益率的资产，因此大金融成为当前投资者替代现金的重要选择。11月12日，中国证监会副主席李明表示要强化战略性力量储备和稳市机制建设，提升资本市场内在稳定性，坚决防止市场大起大落、急涨急跌。大金融股票一方面是稳市机制的重要抓手，另一方面景气也边际有所提升，其中非银充分受益资本市场改革与交投活跃，而银行则也同样受益财富管理业务回暖与零售信贷的边际修复。三季度财报显示非银净利润同比增长36.9%，城商行业绩增速在银行中也较为领先。除此之外，头部券商并购加速也有望提升券商综合实力，提振市场情绪。从持仓占比看，当前机构对于非银股票持仓占比仍然处于历史低位水平，且估值同样处于历史低位（市盈率5.7%分位，市净率21.3%分位），我们认为当前仍然需要重视大金融资产在主线震荡分歧期间的配置意义。 

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　　主题推荐：AI应用/机器人/内需消费/新疆基建

　　4.1.AI应用：谷歌、阿里新模型新产品性能跃升，打破AI应用端沉寂，看好受益全球应用场景落地产业规模化发展的港股互联网/全球智算中心基建

　　投资建议：新模型性能跃升打破应用端沉寂，政策引领与技术突破催化我国AI产业进入大规模示范应用阶段。谷歌发布的新一代大型语言模型Gemini3在多项行业基准测试中的表现领先；阿里巴巴启动全面对标ChatGPT的“千问”项目，基于Qwen模型打造个人AI助手“千问App”。国务院办公厅印发《关于加快场景培育和开放推动新场景大规模应用的实施意见》指出，加强人工智能领域高价值应用场景培育和开放。此前，国务院发布《关于深入实施“人工智能+”行动的意见》，要求2027年新一代智能终端、智能体等应用普及率超70%，2030年应用普及率超90%，2035年我国全面步入智能经济和智能社会发展新阶段。

　　方向一：受益应用端产品升级与新场景落地的港股互联网与金融/办公/游戏/政务等领域应用场景；

　　方向二：受益全球智能算力投资加码的数据中心电力设备/国产算力/AIDC。

　　4.2．机器人：股权融资与新品发布加速，多领域应用场景落地，产业进入规模化发展阶段，看好新技术应用与核心本体厂商零部件供应链 

　　投资建议：机器人创业公司股权融资进程与新品发布加速。宇树科技发布IPO 辅导工作完成报告；云深处科技有限公司更名为杭州云深处科技股份有限公司。小鹏汽车发布新一代人形机器人IRON，搭载仿人脊椎、仿生肌肉、全包覆柔性皮肤等；越疆发布全球首款家庭智能体机器人RoverX1。全球共振驱动下机器人产业进入规模化应用阶段，搬运/分拣/巡检等重复、繁重、危险类工业场景，和家居/陪伴等个性化消费场景加速落地。我国完整的制造业供应链优势，构筑技术和规模化基础，把握新技术应用与核心本体厂商量产两条主线。

　　方向一：受益技术升级迭代的灵巧手/丝杠/传感器/轻量化材料等关键环节；

　　方向二：具备规模化量产能力的特斯拉/宇树/乐聚等核心供应链。

　　4.3．内需消费：提振消费举措加力扩围，新消费场景不断兴起，看好体育赛事/冰雪旅游/新兴消费与动销改善大众消费品

　　投资建议：政策推动与新场景兴起，服务消费成为拉动经济新动能。国常会提出增强供需适配性释放消费潜力，培育消费新场景新业态。新需求引领新供给，新供给创造新需求，我国体育赛事/冰雪旅游/演出文旅等新消费场景不断兴起。“苏超”溢出效应显著，已带动江苏全域多场景消费超380亿元；辽宁省委提出办好“东北超”，努力打造具有全国影响力的足球赛事品牌；2024-2025冰雪季，我国冰雪运动消费规模超1875亿元，同比增长25%。

　　方向一：受益新场景新需求涌现的冰雪运动场馆设施/赛事运营/运动装备；

　　方向二：受益促消费与假期政策优化的旅游/免税/酒店；

　　方向三：受益情绪价值消费高增和大众消费底部修复的游戏/潮玩/动销改善大众品等。 

　　4.4．新疆基建：打造亚欧黄金通道和向西开放桥头堡，看好清洁能源、电力电网与智能算力领域投资

　　投资建议：中央赋予新疆发展“五大战略定位”，聚焦向西开放、战略支点、能源资源保障、农牧产品基地和国家地缘安全。2025年新疆计划实施重点项目500个，总投资3.47万亿元，年度计划完成投资4069亿元，重点项目数量较2024年增加70个，年度计划投资增加560亿元以上。在重点项目安排上，聚焦综合立体交通、水资源高效利用、电网、油气管道、智能算力等，实施重点项目186个，总投资1.21万亿元；围绕油气增储上产、煤炭清洁高效利用、新型电力系统等“十大产业集群”，实施重点项目257个，总投资2.22万亿元；实施科技教育、文化旅游、卫生体育等重点项目57个，总投资370亿元。

　　方向一：受益能源资源基础设施投资的油气开采/电力电网/交通基建；

　　方向二：受益新兴战略产业发展的风光储/氢能/算力基建。

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　　风险提示

　　风险提示：海外经济衰退超预期，全球地缘政治的不确定性。

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